[su_pullquote align=»right»]Por David Stolin[/su_pullquote]
El 31 de marzo de 2005, el presidente y director ejecutivo (CEO) de Lehman Brothers, Dick Fuld, fue reelegido como miembro del consejo de la compañía con el apoyo de 87,3% de los inversores. Cuatro años más tarde, el mismo Sr. Fuld era considerado por la revista Portfolio como el “peor CEO de todos los tiempos”, y ampliamente descrito como una persona con una serie de calidades profesionales y personales que contribuyeron al desplome de Lehman Brothers –y, habida cuenta de la posición ocupada por esta en el corazón del sector financiero, a la crisis financiera internacional.
No sabemos cómo votaron cada uno de los accionistas de Lehman Brothers en dicha elección, y mucho menos las razones que influyeron en su voto. Sí sabemos que unos dos tercios del capital de Lehman Brothers estaba en manos de otras prominentes instituciones financieras, siendo las diez primeras Citigroup, State Street, Barclays, Morgan Stanley Dean Witter, Vanguard, AXA, Fisher Investments, MFS, Mellon Bank y Merrill Lynch. Así, era de esperar que la mayoría de estas firmas y sus directivos hubiesen seguido teniendo trato con Lehman Brothers y sus directivos. Por ende, era de suponer que estas firmas estaban especialmente bien informadas sobre las deficiencias del Sr. Fuld y que hubiesen expresado su preocupación por su creciente acumulación de poder.
Por otro lado, la combinación de las deficiencias del Sr. Fuld y su poder hicieron de él un temible enemigo al que se le recuerda por referirse a sus adversarios profesionales con frases como esta: “Quiero llegar, arrancarles el corazón y comérmelo antes de que mueran”
La visualización de la reacción del Sr. Fuld tras saber que entidades como Citigroup o Merrill Lynch habían votado contra su reelección al consejo de Lehman Brothers da que pensar. Y es que en Lehman Brothers, al igual que en casi todas las empresas de los Estados Unidos, el voto no es secreto. En otras palabras, los directivos de Lehman Brothers podían saber el sentido del voto de cada uno de los accionistas de la compañía, lo cual plantearía un problema a sus inversores institucionales: a pesar de estar en desacuerdo con los directivos, ¿vale la pena ponérselos en contra al votar contra ellos?
Si bien es normal que a los directivos no les plazcan los accionistas que votan contra ellos, hay al menos tres razones por las cuales estos sentimientos toman mayor importancia cuando la compañía participada pertenece al sector financiero.
- La primera de ellas es la denominada “old boys’ network” (redes de amiguismo). Quienes toman decisiones en una compañía de inversiones son especialmente susceptibles de mantener vínculos con sus homólogos en la participada si ambos provienen de ámbitos financieros: seguramente habrán recibido una misma educación, serán miembros de las mismas asociaciones profesionales, habrán trabajado en las mismas compañías en un pasado y esperan siguiendo haciéndolo en un futuro. Factores, todos ellos, que elevan las posibilidades de represalias personales (o de “devolver la jugada”).
- La segunda es la interacción en el ámbito de la compañía. Hay más posibilidades de que en las compañías financieras se dé una relación con sus inversores parecida a la que tienen con sus competidores o proveedores/clientes, que en las compañías no financieras. Esto significa que las represalias o el hecho de devolver la jugada podrá canalizarse, también, a través de esas relaciones.
- La tercera razón tiene su origen en las participaciones cruzadas. Una compañía financiera puede detener acciones de su propio accionista institucional, lo cual otorga a la compañía otro posible medio para tomar represalias cuando dicho accionista no vote a favor de algún directivo, principalmente votando contra los directivos de los accionistas. A la inversa, inversor y participada pueden apoyarse mutuamente a través del voto.
¿Cómo podemos examinar si nuestras sospechas están fundadas? El único grupo de instituciones que tienen que desvelar el sentido de su voto de una manera sistemática son los fondos mutuales americanos, razón por la cual hemos centrado nuestro estudio en este tipo de compañías. Nuestros test empíricos sugieren que los tres tipos de conflictos de interés anteriormente señalados importan. Los vínculos sociales entre la compañía con derecho a voto y la empresa objetivo incrementan el apoyo de la compañía con derecho a voto hacia los directivos de la empresa objetivo. Además, la votación parece que está influenciada por el miedo a represalias, tanto en forma de voto en contra en un futuro como de sufrir una agresiva competencia también en un futuro. Nuestros resultados sugieren que existe “clubbiness” (compadreo) en el modo en que las compañías de fondos de inversión se votan entre ellas. Ahora cabe estudiar qué implica este compadreo. Queda demostrado que los directivos de compañías de fondos de inversión que han sido elegidos con un mayor apoyo de su propia industria, ejercen un menor control sobre la alta dirección.
Para extrapolar nuestros resultados, usamos los resultados de la votación conjunta para evaluar si las compañías financieras como grupo votan más favorablemente a sus colegas del sector financiero y nos damos cuenta de que también es el caso.
A modo de resumen, las inevitables e importantes inversiones llevadas a cabo por el sector financiero en el seno del propio sector financiero tienen un efecto perjudicial sobre su gobernanza. ¿Qué podemos hacer al respeto? Creemos que nuestro trabajo tiene, al menos, dos importantes implicaciones políticas.
La primera, la noción de conflictos de interés que los inversores institucionales abordan en sus políticas de voto deberían estar explícitamente definidas para incluir no solo las relaciones cliente-proveedor, sino también los conflictos de interés a través de la competencia en el mercado de productos y las inversiones recíprocas. Este reconocimiento ayudaría a que el voto no estuviese en manos de personas con tendencia a votar de un modo conflictivo o, al menos, a poner un límite a la discrecionalidad de la persona.
La segunda, la votación por poderes debería ser algo confidencial en las firmas del sector financiero, esto es, las compañías participadas no deberían poder saber el sentido del voto de los diferentes accionistas. Un hecho que mitigaría la razón principal del voto en conflicto, que es la posible represalia/devolución de la jugada por parte de los directivos de la compañía participada.
Sería inocente pensar que la toma de decisiones en los negocios pueda algún día librarse de los conflictos de interés. No obstante, en el caso de la votación por poderes en las compañías financieras, el problema es lo bastante importante para que los reguladores se pongan manos a la obra.
[su_spoiler title=»Metodología»]Para investigar sobre los conflictos de intereses entre los gestores de activos, los autores estudiaron los votos por delegación de los fondos de inversiones en las cuestiones de gestión empresarial. El estudio cubre el periodo 2004-2013 y las variables explicatorias fueron el fondo, la empresa y la relación fondo-empresa. Los resultados de los votos también fueron analizados. El estudio fue publicado en el número de marzo 2017 del Management Science Journal.[/su_spoiler]
[su_pullquote align=»right»]Por Uche Okongwu[/su_pullquote]
Optimizar la cadena de suministro es principalmente un acto de equilibrio entre el deseo de satisfacer a los clientes y la necesidad de buscar una rentabilidad. Actuando sobre diferentes parámetros de planificación de la cadena de suministro, cada actor alcanzará los resultados correspondientes a su estrategia y a sus objetivos.
El concepto de cadena de suministro es tan antiguo como la economía: desde el suministro pasando por la producción hasta llegar a la entrega, los diferentes actores que intervienen en un determinado mercado forman los eslabones de una cadena, esto es, clientes y proveedores, los unos con los otros. No obstante, el fortalecimiento de la competencia y el fenómeno de la globalización condujeron a las empresas a concienciarse del hecho de que los actores de su cadena de suministro comparten un objetivo: satisfacer al cliente final. Por tanto, la organización y los resultados de esta cadena de suministro revisten de una importancia estratégica crucial y creciente para las empresas. Para la industria aeronáutica, en la que el aumento del ritmo de producción para responder a la gran demanda (un hecho que crea tensiones en toda la cadena), este es un tema recurrente en la actualidad económica que ilustra el citado papel estratégico. Sin embargo, este problema lo encontramos en realidad en todos los sectores de la economía, tanto en la industria como en los servicios. Con el fin de mejorar los resultados de las empresas, investigadores y directivos estudian desde hace veinte años las diferentes maneras de optimizar la gestión de la cadena de suministro sobre conceptos tales como la colaboración, la integración y el intercambio de información.
La dificultad para dar respuesta a este problema, reside en la complejidad de la propia cadena de suministro: además del número de eslabones, hay que tener en cuenta los indicadores de resultados, y especialmente la cantidad de parámetros sobre los que puede operar una empresa para alcanzar sus objetivos de rendimiento, que resulta ser infinita. Hasta la fecha, la búsqueda se centraba en uno u otro parámetro, incluso llegando a combinarlos, aunque de manera limitada. Nuestro estudio propone ir más allá entrelazando por primera vez varios parámetros posicionados en diferentes funciones de la cadena (planificación, suministro, producción, entrega), y cuestionándose qué combinación de factores logrará unos resultados óptimos.
Los resultados: siempre un compromiso
La primera pregunta debería girar en torno a los indicadores de resultados de la cadena de suministro, que son múltiples y, a veces, contradictorios. Algunos incluso relacionados con la rentabilidad de la actividad y otros con la satisfacción del cliente final. Para nuestro estudio, hemos destacado tres indicadores: el margen de beneficios, el cumplimiento de los plazos y el hecho de entregar las cantidades solicitadas. Idealmente, una cadena óptima permitiría apuntar al máximo de todos los parámetros, pero en realidad, ninguna empresa puede aspirar a ser la mejor en todos los aspectos. En consecuencia, es necesario encontrar en algún momento el compromiso, en función del mercado y de los objetivos, aceptando que hay que «sacrificar» una parte de los resultados de uno u otro indicador. En este sentido, el concepto de rendimiento óptimo de la cadena de suministro responde, por tanto, a los objetivos que la empresa haya fijado en términos de rentabilidad o de satisfacción al cliente, pero también de conformidad con su posición en el mercado. El reto de la planificación de la cadena de suministro reside, pues, en encontrar dicho compromiso.
Nuestro caso se basa en un caso real. Se trata de una cadena de suministro en el ámbito de la fabricación de muebles, en concreto, de mesas y estanterías. Entre los doce parámetros genéricos de la planificación de la cadena de suministro que hemos identificado, hemos optado por combinar seis de ellos y observar el resultado de la simulación según nuestra política de resultados: la perspectiva de planificación (a corto o largo plazo), la capacidad de producción de los recursos humanos (constante o adaptado a la demanda), la secuenciación de la producción (la prioridad de pedidos: los más antiguos o los más recientes), la duración del ciclo, la fiabilidad de las previsiones y la existencia o la falta de stock.
En el caso de esta cadena de suministro, parece ser, por ejemplo, que la capacidad de producción tiene un fuerte impacto en el margen de beneficios y en la capacidad para responder a la demanda, mientras que la secuenciación tiene mayor impacto sobre el cumplimiento de los plazos y en la respuesta adecuada a la demanda.
Atender a las prioridades empresariales
Estos resultados confirman la hipótesis inicial, concretamente que las diferentes combinaciones de parámetros de planificación tendrán diferentes impactos sobre los indicadores de rendimiento. Los diferentes parámetros de planificación no pueden ser considerados de manera independiente de los criterios de resultados, de ahí la necesidad de elegir. La combinación ideal de parámetros dependerá del rendimiento buscado por la empresa.
Los directivos responsables de la planificación de la cadena de suministro disponen, gracias al modelo desarrollado con este estudio, de una herramienta teórica y práctica para ayudarles en sus decisiones, permitiéndoles determinar la combinación óptima en función de las prioridades definidas por la empresa. El marco y la metodología propuestos, así como los resultados obtenidos, constituyen un verdadero avance en la investigación. Para ir más allá, valdría la pena abogar por una mayor combinación de parámetros, por poco que los medios de estimulación informática lo permitan, y poner a prueba el modelo en estructuras de diferentes cadenas de suministro y en diferentes configuraciones de mercado.
[su_spoiler title=»Metodología»]Para llevar a cabo este estudio, Uche Okongwu (TBS), Matthieu Lauras (TBS, Mines Albi), Julien François y Jean-Christophe Deschamps (Universidad de Burdeos) realizaron un compendio de publicaciones sobre el rendimiento en la cadena de suministro. Mediante la pregunta «¿qué combinación de factores en la planificación de la cadena de suministro permiten optimizar los resultados de una cadena de suministro?», los autores elaboraron ecuaciones que probaron en un caso real de cadena de suministro en el sector mobiliario. El estudio se publicó en enero de 2016 en el Journal of Manufacturing Systems con el título «Impact of the integration of tactical supply chain planning determinants on performance».[/su_spoiler]
[su_note note_color=»#f8f8f8″]Profesor en Gestión de operaciones y Supply Chain Management en Toulouse Business School desde 1991, Uche Okongwu llevó una doble carrera profesional: ingeniero y consejero en organización industrial e investigador. En 1990, obtuvo su doctorado en Ingeniería industrial en el Instituto Nacional Politécnico de Lorraine (Nancy – Francia). En TBS, tras haber creado el departamento de organización industrial y el Aerospace MBA, es hoy el director de la prospectiva y de la innovación educativa. Uche Okongwu publicó cuantiosos artículos en revistas científicas sobre temas de gestión de la cadena de suministro.[/su_note]
[su_pullquote align=»right»]Por Lourdes Pérez [/su_pullquote]
Contrariamente a las opiniones imperantes, las pequeñas empresas no están condenadas a verse en desventaja en sus relaciones con las grandes empresas. Incluso tienen mucho que ganar, siempre que se encuentre un modo de funcionamiento pertinente que les impida competir en el reparto del valor creado.
¿En qué condiciones podría una alianza entre dos empresas beneficiar plena y equitativamente a ambos socios? Hasta la fecha, existe sobre esta materia de alguna manera un consenso: ante todo, es necesario que la cooperación reúna dos empresas de tamaño similar. Esta asociación (desarrollo de nuevos productos, conquista de nuevos mercados, creación de ingresos adicionales) fue pensada como un pastel para compartir, de manera que los beneficios se repartirían en función del peso y las aportaciones de cada socio. En este sentido, una alianza asimétrica vinculando a una gran empresa con una pyme tendría todas las posibilidades de llevarse a cabo en perjuicio de la segunda. Por otra parte, la literatura insiste en los riesgos para las pymes, que carecen de armas para luchar en esta relación de coopetición (cooperación – competición).
Prevalece la complementariedad sobre la similitud
La primera etapa consiste en la selección de un reducido número de socios. Debido a las limitaciones de tiempo, de organización y de recursos, una pyme no tiene los medios necesarios para involucrarse seriamente en múltiples alianzas con grandes empresas. Por lo tanto, tiene gran interés en construir una única asociación duradera con un socio cuyos objetivos estratégicos se complementen con los suyos. En nuestro caso, las motivaciones de las empresas por establecer un contacto eran muy diferentes: mientras que la pyme buscaba una solución tecnológica, la gran empresa veía una oportunidad de entrar en el mercado español, en un sector en el que todavía no estaba presente. Por consiguiente, no era una cuestión de repartir los beneficios de la cooperación, ya que eran diferentes para cada socio.
La segunda etapa es la construcción de una relación fuerte, un auténtico capital relacional que compensa el desequilibrio existente entre ambas estructuras. Por lo tanto, necesita una fuerte inversión por parte de la pyme, que debe nombrar a un “defensor” en el seno de la empresa, es decir, un interlocutor privilegiado, con un alto cargo, una personalidad influyente en todos los niveles de la empresa, capaz de defender el proyecto y de hacerlo avanzar a pesar de los obstáculos y trabas que puedan presentarse.
La tercera etapa consiste en desarrollar las propuestas de valor recíprocas. Al inicio de la cooperación, la pyme y la gran empresa perseguían cada una unos claros objetivos. Pero al entrar en el meollo del asunto, algunos parecían inviables, otros incompatibles, a la vez que aparecían nuevos objetivos. Lo importante es encontrar el justo equilibrio entre tenacidad y flexibilidad, es decir, saber mantener firmemente sus posturas teniendo en cuenta las de su socio y los imprevistos, a riesgo de que se reconsideren los objetivos iniciales. Esto requiere saber escuchar, tener una mente abierta y conocer a su socio, sus objetivos y sus motivaciones.
Beneficios íntegros para cada uno
El éxito de esta estrategia demuestra claramente que es inevitable que la cooperación asimétrica se realice en detrimento del más pequeño. En este caso, cada socio obtuvo la totalidad de lo que buscaba, ya que sus expectativas no eran contradictorias y porque supieron aunar sus compatibilidades. Esta nueva percepción de la asimetría del espíritu cooperativo, mayor que en la relación de fuerzas, abre las puertas a nuevas perspectivas para la comprensión y la gestión de relaciones entre socios desiguales.
[su_note note_color=»#f8f8f8″]Conforme a una entrevista con Lourdes Pérez y el artículo “Uneven partners: managing the power balance”, Lourdes Pérez y Jesús J. Cambra-Fierro, Journal of Business Strategy, 2015.[/su_note]
[su_spoiler title=»Metodología»] Lourdes Pérez y Jesús J. Cambra-Fierro realizaron un estudio de caso cualitativo tomando como ejemplo dos empresas, una pyme española y una gran empresa italiana, partícipes de una alianza asimétrica. Las informaciones obtenidas proceden del examen documental (información pública, información sectorial, base de datos) y de un análisis de la literatura científica. Además, se llevaron a cabo entrevistas con varios interlocutores preferentes de cada empresa, quienes se sometieron a cuestionarios abiertos, permitiendo que surgieran grandes cuestiones del estudio y construir una matriz. Las conclusiones del estudio son el resultado del contraste de diferentes fuentes.[/su_spoiler]
[su_pullquote align=»right»]Por Delphine Gibassier[/su_pullquote]
Los informes nacieron como herramienta innovadora de comunicación permitiendo a las empresas destacar los valores generados –incluida la información no financiera. ¡Un negocio redondo para las organizaciones que hayan decidido integrar el desarrollo sostenible en sus prácticas!
Una parte cada vez más importante del valor generado por las empresas no se incluye en los resultados financieros. Por consiguiente, deben buscar métodos innovadores con el objetivo de ofrecer una imagen completa de sus actividades. El informe integrado cumple esta función y permite además responder mejor a las expectativas de las partes interesadas: clientes, accionistas, comunidades, oenegés, etc. Por ende, ya que implica una reflexión global sobre la creación de valor, favorece asimismo una mejor integración de las prácticas del desarrollo sostenible en las estrategias empresariales. Las empresas reconocen este vínculo entre la innovación de productos ecológicos y el crecimiento de su volumen de negocios (Philipps en 2010), tan bien como el impacto negativo de los despidos sobre la pérdida de memoria colectiva de la empresa (AEP en 2011).
Una magnífica oportunidad para la función de contabilidad
El informe integrado responde a un proyecto ambicioso para conectar el rendimiento económico, social y medioambiental con la dirección de la empresa, es decir, un auténtico desafío. Los equipos de contabilidad tienen la oportunidad de integrar en su análisis los desafíos del desarrollo sostenible. El procedimiento no resulta fácil en la medida en que se necesitan adquirir conocimientos en materia medioambiental y adoptar a la vez una visión global sobre las actividades de la empresa. ¡Siempre es más fácil contar euros que calcular CO2 o contabilizar litros de agua! No obstante, cada vez son más las multinacionales (Danone, Engie o Unilever, entre otras) que han comprendido que integrar el problema del desarrollo sostenible en sus actividades industriales y comerciales podría ser una de las condiciones de su crecimiento futuro o incluso de su supervivencia. Para ellas, pasar de una estrategia medioambiental a una contabilidad medioambiental es ya algo normal. Cada vez es más habitual que inviten a sus partes interesadas (comunidades, oenegés, clientes, etc.) para que participen en la elaboración de su estrategia, diseñen y creen productos éticos, realicen inversiones sostenibles, etc.
Para controlar estas iniciativas, los expertos en contabilidad han tenido que aplicar modalidades de cálculo adaptados. El informe integrado proporciona la posibilidad de avanzar un poco más al valorizar el capital social, medioambiental y económico de la empresa. Habitualmente, se comienza por un producto, una gama de productos o una región, luego, el proceso se extiende gradualmente hacia el conjunto de actividades. Es entonces cuando el beneficio resulta real y el informe integrado se convierte en un instrumento que favorece la transformación de sus prácticas (producción, marketing, RR. HH., etc.), permitiendo mejorar el proceso de creación del valor.
Un enfoque integral y a la vez único
En Sudáfrica, las empresas están legalmente obligadas a establecer un informe integrado. En Brasil, no se impone ninguna exigencia reglamentaria, aunque sí están sujetas al requerimiento de los mercados (presión de los inversores). En ambos países, las buenas prácticas y las experiencias acumuladas son numerosas. En Europa, no es habitual, ya que nada obliga a las empresas a poner en práctica el informe integrado. Por más que el tema sea objeto de estudio desde hace 40 años, solo un reducido número de empresas (Novo Nordisk, Vancity, Natura) lo pusieron en práctica incluso antes del nacimiento del IIRC (International Integrated Reporting Council) que, desde 2010, pone a su disposición numerosas herramientas. No obstante, la amplia variedad de herramientas existentes no remplazará el trabajo de fondo que deben llevar a cabo las empresas. La idea de este enfoque no aborda únicamente la uniformización de las prácticas de las empresas mediante herramientas estándares (de cualquier manera, en constante evolución), sino que además consiste en mostrar un reflejo de su modo de creación del valor propio y de su modelo de negocio único.
Esta es la característica del informe integrado: global (empresas del mundo entero y de todos los sectores se comprometen a ello) y específico de cada empresa (ya que depende de sus actividades). Por otro lado, en Europa, pese a que existen grupos de trabajo sobre esta cuestión, las empresas tienden a crear reglas de información de manera aislada, ya que es lo que les permite mostrar de qué manera son especiales. Con los años, las firmas con más experiencia en este campo han podido desarrollar informes técnicos específicos (por ejemplo, contabilizar los litros de agua consumidos o considerar los efectos de su actividad sobre las poblaciones locales). Hoy, se sienten orgullosas por haber logrado aplicar una contabilidad medioambiental eficaz con herramientas propias. Por otra parte, el IIRC no intenta imponer un estándar y acepta voluntariamente procesos innovadores por parte de estas multinacionales. Su única ambición es que el informe integrado se desarrolle en el mayor número de empresas.
[su_note note_color=»#f8f8f8″]Por Delphine Gibassier y el artículo «IR, it’s like God, no one met Him but everybody talks about Him» (El Informe Integrado es como Dios, nadie lo conoce pero todo el mundo hable de Él), de Delphine Gibassier, Michelle Rodrigue y Diane-Laure Arjaliès, CSEAR Conference, Amsterdam, 9- 11 septiembre 2015.[/su_note]
[su_box title=»Aplicaciones prácticas» style=»soft» box_color=»#f8f8f8″ title_color=»#111111″]En Europa, Estados Unidos y Australia, las firmas se comprometen voluntariamente con esta iniciativa, ya que ven en ella una oportunidad de mostrar sus actividades favoreciendo la integración de desafíos de desarrollo sostenible. Los estudios han analizado desde el principio a las empresas pioneras en este modelo de informar que constituye una magnífica ayuda para todas las organizaciones que desean adherirse.[/su_box]
[su_spoiler title=»Definición»]El informe integrado es un informe conciso que combina los datos financieros y extra-financieros y que tiene por objeto mostrar a los inversores, así como a todas sus partes interesadas, por una parte, la capacidad que tiene la empresa para generar valor, y controlar los riesgos a medio y largo plazo por la otra. El concepto se promueve por la International Integrated Reporting Council (IIRC), una asociación internacional con sede en Londres, que fue creada en 2010 y que reúne empresas piloto, inversores y promotores de las normas de informar así como a grandes auditorías.[/su_spoiler]
[su_spoiler title=»Metodología»]Hemos estudiado la aplicación del informe integrado por una multinacional (cuyo nombre es confidencial), que ha participado en el programa de la International Integrated Reporting Council (IIRC). Los estudios se basan en la colaboración con el IIRC y en los profundos debates con diferentes empresas que buscan en todo el mundo establecer un informe integrado.[/su_spoiler]
[su_pullquote align=»right»]Por Laurent Germain y Anne Vanhems[/su_pullquote]
Hemos examinado la personalidad de los brokers para entender mejor las burbujas especulativas y nos hemos dado cuenta de que algunos de ellos no actúan con lógica. No obstante, no solo los brokers influyen en el mercado.
Los brokers deben tener en cuenta un gran número de parámetros en cada transacción: las tendencias del mercado, las estrategias de la competencia o la actualidad. Ahora bien, a veces la situación parece ir a la deriva: existen otros elementos menos racionales que también influyen en sus decisiones.
Estudio de las personalidades para poder explicar algunos acontecimientos
A pesar de su experiencia, los individuos a veces presentan comportamientos sesgados. En este sentido, hemos podido observar una serie de reacciones desproporcionadas, como la compra de acciones a un precio muy por encima de su valor intrínseco. Se trata de decisiones ilógicas que generan burbujas especulativas seguidas de los cracs, algo que ocurre cuando todo el mundo corre a vender unas acciones cuyo valor acaba hundiéndose.
Si bien sabemos que algunos brokers no actúan de un modo racional, es difícil pensar que lo mismo ocurra con los creadores de mercado: los organismos (generalmente bancos de inversión) y personas que fijan el precio de la compraventa de los activos, que cotizan los activos. La idea de este estudio es poder demostrar que algunos de estos creadores de mercado también toman malas decisiones.
En teoría, los creadores de mercado son los actores más aguerridos, que atesoran más experiencia. A los creadores de mercado les pagan para que vayan un paso por delante, mientras que los brokers reciben formación para poder descodificar sus más recientes estrategias. Ellos son quienes dirigen el juego, y cuesta creer que estos creadores de mercado puedan actuar de un modo ilógico aumentando el precio de las acciones cuando suenan las alarmas o, al contrario, bajándolo en un escenario de alta demanda.
Hemos aislado los dos principales sesgos con el fin de estudiar el alcance de este problema. El primero de ellos, vinculado al grado de optimismo, induce a error al agente sobre la tendencia del mercado. Efectivamente, ante unos índices que indican una caída de valor de una determinada acción, el agente puede llegar a creer que en breve rebotará. El segundo sesgo, vinculado al nivel de confianza, induce a error al agente sobre sus propios conocimientos. Es en ese momento cuando, debido a su actuación, el precio de la acción empieza a variar con la consiguiente volatilidad. A mayor volatilidad, mayores pueden ser los beneficios y las pérdidas.
Efectos de los sesgos y consecuencias en los mercados
En primer lugar, hemos constatado que los sesgos de los creadores de mercado influyen en la profundidad y liquidez del mercado. En un mercado profundo, los precios permanecen relativamente estables. En un mercado líquido, los precios no se establecen de un modo agresivo (por ende, hay una gran cantidad de compras y ventas).
Por ejemplo, un creador de mercado optimista que piensa que la información que le ha llegado es más segura de lo que parece y que cree que su opinión no afecta demasiado a su decisión final. En este caso, el creador de mercado tenderá a sobrestimar el precio del activo y, a su vez, los brokers (los encargados de comprar y vender) disminuirán el número de sus transacciones. Cuando el creador de mercado confía plenamente en su valoración, cotiza el activo de un modo menos agresivo, lo cual aumenta la liquidez del mercado. La primera burbuja especulativa fue la crisis del tulipán, todo un emblema del desbocamiento del mercado financiero. En 1636-1637 algunos bulbos de esta planta llegaron a venderse por un precio que multiplicaba por quince el sueldo anual de un horticultor, y el volumen intercambiado en los mercados no guardaba relación alguna con la cantidad de bulbos disponibles.
El primer punto que se ha podido constatar en este estudio es que los creadores de mercado demasiado o no lo suficientemente seguros pueden provocar tanto beneficios como pérdidas. Observamos que, cuando el creador de mercado es pesimista pero, a la vez, confía en su buen juicio, la oscilación de los precios es leve. Los precios aumentan automáticamente y el volumen intercambiado por los brokers racionales es aún menor. Comprobamos, pues, que este mercado beneficia a los creadores de mercado, ya que la subida de precios no tiene impacto alguno sobre la demanda global.
Los resultados de este estudio muestran también que si los brokers con comportamientos sesgados provocan situaciones de desequilibrio, los creadores de mercado demasiado seguros de sí mismos incrementan la posibilidad de que esto ocurra. Por ejemplo, un creador de mercado optimista intensifica el exceso de operaciones; en otras palabras, el número de transacciones es demasiado alto. Aquí podríamos hacer un paralelismo con la burbuja tecnológica (Internet), cuando creadores de mercado y brokers se toparon con el nacimiento de una nueva economía a la vuelta de la esquina, lo cual conllevó un crecimiento desorbitado. Los precios de las acciones de las empresas tecnológicas emergentes, o start-up, se dispararon sin que estos guardasen correlación alguna con los beneficios reales de dichas compañías y, por la tanto, el número de transacciones no dejó de aumentar. El crac de marzo del año 2000 supuso una recesión del sector y de la economía en general, con pérdidas que superaron las ganancias obtenidas.
Por otra parte, a través de este estudio hemos podido probar algo inédito hasta ahora: la presencia de creadores de mercado con comportamiento sesgado puede llegar a beneficiar a los brokers que no se sienten confiados. En este caso, un bróker que carece de confianza puede obtener mejores resultados que uno que actúe correctamente. Tomemos como ejemplo una acción cuyo valor no evoluciona. El creador de mercado optimista cree que aumentará, para lo cual fija un precio alto. El bróker pesimista cree que bajará, y vende sus acciones; mientras tanto, un bróker «normal» esperará. El resultado es que el pesimista gana y el «normal» no.
Podemos pues concluir que nuestra investigación muestra que la volatilidad no tiene por qué venir de los brokers, sino que también puede magnificarse por la actitud de los creadores de mercado. En efecto, el estudio acaba concluyendo que ante casos extremos de niveles de confianza existe una volatilidad y un volumen de transacciones desorbitados. En un escenario en que algunos brokers carecen de confianza, los creadores de mercado que, a su vez, también carecen de ella, arrastrarán a los brokers racionales hacia un exceso de transacciones.
Hoy seguimos trabajando en un nuevo modelo más complejo para el cual los creadores de mercado actúan unos en función de los otros: es decir, que no se comportan como entes separados sino teniendo en cuenta las estrategias de sus homólogos.
[su_note note_color=»#f8f8f8″]Por Laurent Germain, Anne Vanhems y el artículo «Irrational Market Makers» (Creadores de mercado irracionales), coescrito con Fabrice Rousseau y Anne Vanhems; publicado en Finance vol. 35, núm. 1, abril de 2014.[/su_note]
[su_box title=»Aplicaciones prácticas» style=»soft» box_color=»#f8f8f8″ title_color=»#111111″]Estos resultados inéditos abren las puertas a nuevas estrategias en las que brokers y creadores de mercado tendrán que tener en cuenta que, ya sean sus colegas o la contraparte, algunos agentes pueden tomar decisiones sesgadas.
La banca ha mostrado interés por el estudio con la publicación del artículo, lo cual nos lleva a pensar que, en sus operaciones bursátiles, guardan la teoría en mente.
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[su_spoiler title=»Metodología»]Nuestro equipo de investigadores ha establecido un modelo matemático que simula los efectos de los sesgos psicológicos en los mercados. Hemos creado dos esquemas de referencia: un primero en el que todos los actores son racionales, y un segundo que incluye a brokers racionales e irracionales que operan con creadores de mercado racionales. Inicialmente, estos permiten ejemplificar el impacto de la irracionalidad de los brokers. Seguidamente, hemos comparado estos resultados con una simulación en la cual todos los creadores de mercado son irracionales.[/su_spoiler]
[su_pullquote align=»right»]Por Sylvain Bourjade[/su_pullquote]
Es difícil tener expertos competentes y a la vez independientes. En este artículo, mostraremos que, para que los conflictos de interés no perjudiquen a la valoración del experto, es necesario que las deliberaciones y los votos de cada uno de ellos se hagan públicos.
El escándalo de Mediator lo ha demostrado con creces: los conflictos de interés pueden tener graves consecuencias, incluso el fallecimiento de numerosas personas. Aunque se garantice una valoración de calidad, ¿cómo podríamos evitarlos? Nuestra investigación muestra que es posible limitar los conflictos de interés aportando mayor transparencia… aunque de manera limitada.
Encontrar buenos expertos es todo un reto: incluso los más competentes tienen conflictos de interés; sus investigaciones se financian de manera parcial gracias a empresarios con los que a menudo han firmado un contrato de asesoría. Cabe pues pensar que su opinión podría ser desvirtuada a fin de no disgustarles.
Para minimizar los conflictos de interés, sin por ello tener que recurrir a expertos menos cualificados, hemos intentado crear un modelo matemático sobre el comportamiento de las diferentes partes. Los expertos se debaten entre tres exigencias: sus opiniones pueden ser sesgadas dado el conflicto de interés, pero al mismo tiempo deben mantener su buena reputación para permanecer en la lista de los expertos más solicitados. Finalmente, incluso si mantienen fuertes vínculos con la industria, guardan cierta ética moral. Por ejemplo, no aprobarían un medicamento sabiendo que este pudiese ser peligroso. Creemos firmemente que la elección de expertos se basa en estos tres elementos.
La opacidad es nefasta
En Francia, en la mayoría de las agencias de calificación, tales como la Agencia Nacional de Seguridad del Medicamento y de Productos para la Salud (ANSM, denominada Afssaps hasta el año 2012), ni los informes ni los votos de los expertos son públicos. Si un experto desea que se apruebe un medicamento potencialmente peligroso, su reputación no se ve afectada, ya que nadie conocerá la función que desempeña en esta decisión. Por tanto, debido al conflicto de interés, la opacidad tiende a favorecer las malas decisiones, que podrían poner en peligro la salud de los consumidores (por ejemplo, la puesta en el mercado de un medicamente potencialmente tóxico).
Por el contrario, la transparencia que influye en la reputación del experto mejora la valoración. Es lo que sucede cuando su identidad, el contenido de su informe y sus votos son públicos. El experto no puede esconderse detrás del argumento «es el comité quién ha decidido». En los Estados Unidos, la Food Drug Administration (FDA), encargada de autorizar los medicamentos en el mercado americano, decidió mejorar sus reglamentos de calificación para limitar los conflictos de interés. Los expertos se pronuncian simultáneamente, y la FDA comunica cómo ha votado cada experto y publica un informe detallado de cada reunión.
Cuidar la reputación
Los primeros resultados de este estudio teórico no son para nada desconcertantes, los efectos positivos de la transparencia son bien conocidos. No obstante, nuestra investigación ha puesto de manifiesto efectos más que sorprendentes, en los que al contrario, la transparencia tiene un efecto negativo sobre la calidad de las decisiones de valoración, lo que conlleva, por ejemplo, la autorización de substancias peligrosas. De hecho, cuando se conocen bien los conflictos de interés de un experto, todos esperan que sus tomas de decisión sean favorables a los intereses de los industriales que les financian. Sus informes y sus votos no corren el riesgo de dañar su reputación, al ser esta ya de por sí «mala» por el simple hecho de haber revelado sus vínculos con dichos industriales.
A la inversa, si no se desvelan los conflictos de interés, el experto podría estar interesado en votar en contra de las propuestas de los industriales a fin de salvaguardar su reputación. Por lo tanto, según el modelo que hemos elaborado, las decisiones serán mejores si se divulgan los informes y las decisiones de los expertos, pero no necesariamente sus vínculos con los industriales. Asimismo, es necesario que las normas los inciten a ser sinceros: los expertos que hayan tomado decisiones peligrosas no deberían ser consultados de nuevo. Cuando debemos tomar decisiones, la manera en la que construimos el procedimiento de valoración es fundamental, especialmente el hecho de conocer lo que cada uno dice en sus deliberaciones y lo que cada uno vota.
Los alteradores endocrinos y la climatología
Por ahora, es difícil, sin duda alguna, demostrar que la calidad de las valoraciones mejora cuando se aplican las normas de transparencia. No es algo que pueda observarse, ya que la calidad de la decisión podrá comprobarse únicamente a largo plazo. Para saber si el cambio de las normas de Food and Drug Administration ha tenido éxito, habrá que analizar sus resultados en un plazo de diez años. Sin embargo, queda claro que sería beneficioso que las agencias francesas y europeas de la seguridad de la salud fuesen más transparentes, especialmente cuando se ponen encima de la mesa tantos expedientes sanitarios.
Tal es el caso de los «alteradores endocrinos», esas moléculas que interfieren con nuestro sistema hormonal (el ya conocido bisfenol-A, actualmente prohibido en productos alimentarios). Muchos estudios científicos han mostrado los peligros de estas sustancias químicas, aunque los industriales siguen utilizándolas en gran medida. Las decisiones de la Autoridad Europea de Seguridad Alimentaria (EFSA) sobre los alteradores endocrinos fueron muy criticadas por los científicos, que acusan a la EFSA de ser susceptibles a los grupos de presión y a los conflictos de interés y tener reglas de valoración opacas. En cambio, en climatología, el Grupo Intergubernamental de Expertos sobre el Cambio Climático (IPCC), cuyos informes tienen autoridad científica, posee normas de transparencia, a veces, demasiado exigentes.
[su_note note_color=»#f8f8f8″]Por Sylvain Bourjade y el artículo «The roles of reputation and transparency on the behavior of biased experts» (El papel de la reputación y transparencia en el comportamiento de expertos sesgados) publicado junto con Bruno Jullien en RAND Journal of Economics, Vol. 42, núm. 3, 2011.[/su_note]
[su_box title=»Aplicaciones prácticas» style=»soft» box_color=»#f8f8f8″ title_color=»#111111″]El modelo desarrollado puede aplicarse tanto a las agencias de medicamentos como a otros muchos campos en los que sea necesario una valoración, aunque puede ser sesgada por los conflictos de interés. Es el caso de la política de competencia, cuando los expertos deben decidir si dos compañías pueden o no fusionarse, pese a que tienen algún vínculo con esas compañías o con sus competidores. Asimismo, es el caso de las recomendaciones de los analistas financieros. Lo que es aún más sorprendente, es que dichos estudios también podrían aplicarse al sistema de evaluación de los trabajos científicos, cuyos artículos son evaluados por otros investigadores aunque su nombre se mantiene en el anonimato.[/su_box]
[su_spoiler title=»Metodología»]Los trabajos llevados a cabo por Bruno Jullien son un estudio teórico procedente de una fórmula matemática denominada «teoría de los juegos». Se trata de establecer un modelo sobre el comportamiento de los expertos, juzgando qué elementos desempeñan un papel fundamental en sus decisiones, que dependen de los objetivos de los expertos a corto y a largo plazo. Este estudio no está vinculado a datos de valoraciones, ya que por el momento no están disponibles.[/su_spoiler]
[su_pullquote align=»right»]Por Xavier Brusset[/su_pullquote]
La demanda de muchos productos está directa o indirectamente vinculada a las condiciones climáticas. A su vez, esto puede causar excesos de stocks o, al contrario, faltantes y pérdida de ventas. Aunque el conocimiento de esta relación causa-efecto viene de antaño, la manera de usarla y explotar los avatares meteorológicos es algo que sigue desconcertando a los que la gestionan.
En efecto, aunque podamos saber de antemano el número de camisetas o de cervezas que venderemos en verano, el cálculo del impacto de un día gris, un día fresco, en las ventas de esos productos es algo que cuesta evaluar. En Francia, el 80% de los sectores de actividad son “meteosensibles”, es decir condicionados por los cambios climáticos. Por ejemplo, el verano de 2010 fue un año catastrófico para la cosecha del trigo en Rusia, lo cual acarreó una brusca subida de los precios de los cereales. Este riesgo, no obstante, no se limita a fenómenos violentos. Así pues, salvo los sectores de la energía y la agricultura, en general las empresas no son todavía conscientes de su dependencia a la meteorología. De hecho, en términos de gestión, las ventas son sensibles a las desviaciones de la meteorología en relación con su media.
El interés tanto científico como para los gerentes consiste pues en explotar el vínculo entre ventas y las desviaciones entre la meteorología habitual y la real. Hay que evaluar pues el impacto de las anomalías climáticas sobre las ventas. De la misma manera que las regiones templadas del globo padecen variaciones cada vez mayores, las consecuencias sobre las ventas también son cada vez más fuertes. En Francia, la temperatura media en primavera oscila entre los 6°C y los 14°C. Según un estudio publicado por el European Journal of Operational Research en enero de 2015, un grado más en primavera supone un incremento del 3% en la venta de ropa para niños y del 2,5% en ropa en supermercados. En otoño, ocurre lo contrario: la subida de un grado provoca una caída del 3% en la venta de ropa para niños y del 2% en ropa en supermercados.
Ahora bien, no todas las categorías de productos reaccionan de la misma manera frente a la meteorología, como tampoco son sensibles a las mismas variables meteorológicas. ¡La evaluación del nivel de ventas no depende simplemente de la temperatura que marca el termómetro! Hay otra serie de factores que entran en juego, como el número de días festivos y las promociones. Así las cosas, un estudio sobre cremas solares que demuestra la existencia de una tasa de correlación del 83% entre las ventas y el número de días de sol, también constata que dicha tasa sube hasta el 92% cuando se tienen en cuenta el número de días festivos y las promociones. Para las ventas de algunos elementos de los motores diésel sensibles al frío, la variable explicativa preponderante es el número de días al mes durante los cuales el termómetro desciende por debajo de un determinado umbral. Además, hay que tomar en consideración los tiempos de respuesta entre ventas y fenómenos meteorológicos.
Incluso tras haber establecido el vínculo entre variable meteorológica y venta, su explotación por parte del gerente no es tarea fácil. En la medida en que los pronósticos meteorológicos a disposición de las empresas no son fiables más allá de los diez días, solo determinados sectores económicos capaces de ajustar sus condiciones de explotación durante ese plazo de tiempo reúnen las condiciones para explotar plenamente el citado vínculo.
Para los demás, hay que aplicar otras técnicas, dos de las cuales describiremos brevemente.
La primera técnica se sirve de datos meteorológicos no para hacer previsiones sino para explicar el pasado. Las ventas históricas, la mayoría de las cuales fueron sometidas a ajustes estacionales, también pueden corregirse en función de los efectos meteorológicos. El interés reside en poder trabajar sobre datos que reflejen estrictamente las consecuencias de la actividad humana: el lanzamiento de nuevos productos, el efecto de las campañas comerciales, la influencia de un mejor servicio posventa, un cambio de distribuidor, etc. Los analistas financieros podrían comprender mejor los comunicados emitidos por empresas sensibles a la meteorología ante datos corregidos o si dispusieran de los medios adecuados para corregir estos datos estadísticos por sí mismos.
La segunda técnica se sirve de la cobertura de riesgos. Del mismo modo que existen seguros que cubren ante eventualidades muy poco frecuentes aunque catastróficas, también cabe la posibilidad de protegerse ante una mala temporada. Tras haber identificado la variable meteorológica con mayor correlación con las ventas de un producto o servicio, se puede establecer la póliza de seguro adecuada. Si las variables observadas a posteriori alcanzan o superan el umbral predeterminado en la póliza del seguro, se activa el pago de una indemnización proporcional al rebasamiento de ese umbral. Tomemos como ejemplo una empresa que fabrica cremas de protección solar. Si el número de días de sol al término de la temporada es inferior a un umbral mínimo previsto en la póliza (y, por lo tanto, a priori las ventas han sido malas), se activa el pago de la indemnización proporcional a la falta de días de sol, que deberá cubrir el lucro cesante. Sería el caso aplicable a una fuerte correlación. El efecto de factores humanos (como la competencia o el número de días festivos) no se tiene en cuenta. En el caso favorable con muchos días de sol, el fabricante de cremas solares solo habra incurrido el gasto del importe de la prima del seguro.
El clima no es un riesgo nuevo para la actividad humana. Sin embargo, antes de poder establecer pólizas de seguros para las empresas, hacía falta elaborar bases de datos con series de variables meteorológicas históricas lo suficientemente largas. En el siglo XIX, solo fue posible establecer seguros de vida a partir del momento que existieron tablas actuariales[1] sobre la esperanza de vida. La competencia fuerte que limita los márgenes hasta límites insospechados vuelve imprescindible tener en cuenta el riesgo meteorologico de una manera sistemática. A pesar de la existencia de herramientas financieras y de gestión, son pocos los directivos que han implementado en sus empresas los procedimientos y las prácticas de gestión adecuadas. Más allá de la concienciación y el diagnóstico, tener en cuenta el riesgo meteorologico y su cobertura es algo que requiere nuevas prácticas de gestión. En las empresas pioneras, esto es ya una realidad. Por ejemplo, Bosch Francia no vacila en proponer a sus distribuidores suscribirse a una póliza contra el riesgo meteorológico. El fabricante propone descuentos sobre la cantidad total de bujías de precalentamiento para motores diésel pedidas si en invierno el frío no ha sido lo suficientemente intenso[2]. Estos descuentos se aplican sobre los pedidos pasados en primavera en función de las temperaturas constatadas el invierno precedente. De hecho, Bosch subvenciona el almacenamiento de la mercancía de los distribuidores: el riesgo de agotado en caso de un invierno riguroso se ve reducido. La participación de mercado de los distribuidores y de Bosch debería crecer en consecuencia precisamente en los inviernos rigurosos, cuando crecen las necesidades.
[1] Tablas que, para cada edad de un cliente potencial, muestran la esperanza de vida restante.
[2] Las bujías de precalentamiento para motores diésel suelen dejar de funcionar tras la exposición a un frío intenso durante varios días.
[su_note note_color=»#f8f8f8″]Por Xavier Brusset, issue de l’article J-L. Bertrand, X. Brusset, M. Fortin “Assessing and hedging the cost of unseasonal weather: the case of the apparel sector”, European Journal of Operational Research, vol. 244, n°1, pp261-276.[/su_note]